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以下內容是節錄自提摩西.維克(Timothy P. Vick)「價值投資法」一書,P.189-P.191。僅供個人留底「思考」之用,在未進一步實際驗證前,請勿隨意應用於實際操作;萬一真的出問題了也不要找老頑童,請找作者提摩西.維克或始作俑者葛拉漢先生算帳即可。^_^..........其實還是非常非常歡迎根據內容提出問題,以及你的看法啦。

「平均盈餘法」(預估未來盈餘的四種方法之一)

在證券分析一書中,葛拉漢概述預估(未來盈餘)所運用的「平均盈餘法」(average-earnings)。他說未來盈餘的基礎在於最近盈餘的平均。例如,將公司過去七年到十年的年盈餘予以平均。葛拉漢還進一步建議,絕不應買進本益比高於16倍的股票。在當時,葛拉漢的方法十分適當,因為大部分的上市公司都是景氣循環股,很少有像今天成長性產業存在。他的概念運用在航空公司、鋼鐵廠、石油公司、汽車公司、重機械公司等景氣循環股最適當,這些公司的盈餘通常會隨經濟景氣而(明顯)波動。

「平均盈餘法」的有效性在於景氣循環股少有長期的成長趨勢。這些公司往往會出現幾年的盈餘獲利,然後在經濟走下坡時出現虧損,下次景氣擴張時,盈餘再度揚升,甚至創下新高;緊接著在蕭條時又從雲端跌落。長期下來,盈餘的走勢可能向海浪一樣。

平均過去盈餘的主要優點是能對景氣循環股進行符合現實的評估,避免在盈餘成長上出現越看越好的陷阱。通常,投資人會在盈餘見頂時,搶進景氣循環股,還以為未來的盈餘會再創新高。使用平均法,投資人就不會為當前的成長支付太高的股價;另外一個好處是,投資人不必去預測經濟的波動,因為平均法已經為投資人完成預測。重點則在於選擇的時間基礎,要長得足以包含完整的經濟循環,或盈餘的高峰與低谷。

在例三中,1996年與1997年創下歷史新高的盈餘,可能誘使投資人支付高額的溢價。但1990與1991年,該公司連續損失的歷史紀錄卻顯示,投資人不應相信公司會維持當前的盈餘水準。葛拉漢會使用每股盈餘1.05元為基礎來預測未來的盈餘,而且很可能不會在高於17美元的價位買進該股票。然而,成長型投資人可能會被1997年的盈餘所誤導,而願意以每股30元以上的價位買進。

值得注意的是,「平均盈餘法」僅適用於景氣循環股。它會嚴重低估成長股的「內在價值」,尤其是已有銷售與盈餘增長紀錄的公司。如果我們對穩定成長的公司使用「平均盈餘法」,將低估公司「內在價值」而讓投資人忽略掉這支股票。

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頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/05 15:45:54 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉

根據最近七年到十年的年盈餘平均值就能預估出未來盈餘?很不可思議吧!雖然指名給「景氣循環股」專用,可是真的堪用嗎?老頑童對「景氣循環股」這五個字特別敏感,所以當我翻到這一篇時,特別用心的讀了好幾回,可是似乎還無法完全參透其中道理。

老實說,這個方法跟我分析景氣循環股的方式很接近,只是我使用的是「平均市值」----市場(所有交易者)實際願意給付的價錢。盈餘與市值當然是完全不同的東西,可是又不是完全沒關係------一個女孩子在評估自己託付一生的伴侶時,調查對方的年收入是不錯的方法,但如果是以這傢伙的市場行情來評估....應該也有可行之處。

小姐,你要嫁給年收入百萬的電子新貴?還是市場行情價值億萬以上的小開?^_^

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頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/05 15:56:57 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉


以下引用由 頑童ㄚ伯 在 2006/08/05 15:45:54 所發表的內容:
小姐,你要嫁給年收入百萬的電子新貴?還是市場行情價值億萬以上的小開?^_^

光了解其中一個數字當然是不夠的,其他諸如有沒有不良嗜好、會不會虐貓...等等,當然也都要調查一下-----這才是真正的基本分析。只是相較之下,以"具體的數據"來分析對基本分析者來說,可以不必太傷腦筋就可分辨出好壞......

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股道照顏色
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  回覆時間 2006/08/05 21:58:45 發送悄悄話 傳悄悄話  回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉

ㄚ伯,這是我在[專業投機原理I]p168-169看到的一段,我個人深以為然,但避免加入我個人的看法,所以原文打出,請多指教

技術分析與基本分析的比較

市場中有一群人專門操作個股,他們在個別股票中投資,投機,或交易。在這群人們中,基本上可以分為兩個學派---純粹的技術分析與純粹的基本分析。根據我個人的經驗判斷,這兩種純粹的學派都很難獲致穩定的績效。

大多數成功的投機者都屬於折衷學派:他們結合上述兩種學派的菁華,同時採用技術分析與基本分析的工具。我個人採用折衷而偏向技術分析的方法。我結合這兩章討論的技術性方法與基本面的統計資料,前者非常可能反映市場參與者的未來判斷,後者則與價格走勢之間保持長期而穩定的相關性。

基本分析者認為,長期來說股票價格取決於三項因素:股息長期殖利率、盈餘能力、以及個別公司的資產價值。換言之,任何股票的價值都是取決於這三項本質上的因素。我認為這種主張存在一個問題,他完全忽略價值的主觀性質。唯有當股息殖利率、盈餘能力、以及資產都必須直接反映在市場的集體判斷中,如此基本分析學派的主張才有效。事實上的情況並非如此。基本分析者經常發生一種現象:他們的判斷雖然[正確],但時效的掌握卻錯誤。

葛拉罕(Graham)與陶德(Dodd)的選股方法是基本分析學派的主流之ㄧ。葛拉罕與陶德的方法認為,你應該買進低本益比與低帳面價值的股票,這是一種過於簡化的原則。他們的主張蘊含一項假設性的前提,這類股票可能是[價值低估]的成長型股票,因為高本益比代表市場已經認同,並給予股票[適當的評價]。股票市場處在多頭行情的初期至中期階段以前,這種選股方法確實有效---除了少數本質最差的股票之外,所有的股票都會上漲。然而,假以時日,你可能會遭遇麻煩。一般來說,某支股票的本益比與帳面價值偏低,背後必然存在理由,而且市場已經知道這些理由。

我認為本益比與帳面價值都是非常有用的工具,但我的運用方式不同。如果你觀察整體市場的本益比與帳面價值,並以此比較過去的本益比與帳面價值,你可以發面一種理想的次要指標,顯示整體市場的超買與超賣的情況。然後,你可以比較個股與大盤指數在本益比與帳面價值的關係,並將這種關係視為是次要的(或許應該稱為更次要的)指標,以評估個股與大盤在超買與超賣的相對表現。

生存不易



頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/05 23:47:37 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉

呵~~ 非常謝謝股道兄辛苦的打字,你的這篇文又幫我解開一部分迷惑,讓我的拼圖越來越完整。[專業投機原理]這本書耳聞已久(許多知名網路高手必推的書籍),只是還沒有時間購入一讀,現在決定就馬上列在待購書單的第一本(有兩集要花不少時間讀^^)

來聚財網三年多,其實一直在玩拼圖,拼湊一幅名為"為何我能幸運不賠錢"的個人專屬圖像。過去這段時間,在優質的聚財網老頑童已找到大部分的答案,現在只剩下最後幾片,非常謝謝你今天送來的這一片。

關於「基本分析者經常發生一種現象:他們的判斷雖然[正確],但時效的掌握卻錯誤。」,這論點在聚財網不時有網友提及(包括股道兄你最近寫的那篇大作http://www.wearn.com/bbs/topic.asp?topic_id=96813&forum_id=5202&cat_id=19),其實這個疑惑大概在十二三年前就進入我腦子,我也曾像你一樣想以藉由技術分析來輔助,不過最後我還是沒有採用(或許是我的技術能力真的很差^^)。到最後我是以「平均市值」來作為我分析主軸......

我當時的思考邏輯是這樣的:既然基本分析所評估出來的價值,未必能被市場馬上接受,反映在股價上,那麼如果我採用過去一段時間由市場打造出來的價值(也就是「市值」)做為分析依據,甚至據以操作....好像可行哦!我也真的照做並應用於實際操作。運氣不錯,這種方式似乎很適合景氣循環股.......或者該說,我就是真的運氣不錯,瞎貓碰上死老鼠。^^

價值型投資人相信價格遲早會反應價值,如果這句話是正確的,那麼我用「市值」來評估應該不會錯到哪裡去;另一方面,投機客相信效率市場假說,認為價格完全充分反映已公開及未公開之所有情報,呵~~ 那麼我用「市值」來評估,投機客也應該不會有異議吧!

真歹識,寫到後面很像是在自圓其說 .......所以僅供參考。^^

P.S.我知道股價常被主力蹂躪而讓市值失真,but...恰好我的選股以大型產業龍頭為主,主力頂多只能坐轎,真正影響股價的能力有限。

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頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/06 00:09:30 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉


以下引用由 頑童ㄚ伯 在 2006/08/05 23:47:37 所發表的內容:
我當時的思考邏輯是這樣的:既然基本分析所評估出來的價值,未必能被市場馬上接受,反映在股價上,那麼如果我採用過去一段時間由市場打造出來的價值(也就是「市值」)做為分析依據,甚至據以操作....好像可行哦!我也真的照做並應用於實際操作。運氣不錯,這種方式似乎很適合景氣循環股.......或者該說,我就是真的運氣不錯,瞎貓碰上死老鼠。^^

價值型投資人相信價格遲早會反應價值,如果這句話是正確的,那麼我用「市值」來評估應該不會錯到哪裡去;另一方面,投機客相信效率市場假說,認為價格完全充分反映已公開及未公開之所有情報,呵~~ 那麼我用「市值」來評估,投機客也應該不會有異議吧!


寫得落落長,簡單說就是兩個字:股性。呵~~ 今天郭大俠也提到這兩字。^^

唉~~ 這也就是為什麼我從來不敢稱自己是價值型投資人,因為我的"一起步"就跟市場混在一起了。

P.S.一定要提醒一下,這種以市值來評估分析的方式是邪魔歪道,請不要亂練,何況就我所了解,只適用景氣循環股(大型的、且股價不易被主力完全操控的)。

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頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/06 00:29:35 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉


以下引用由 頑童ㄚ伯 在 2006/08/06 00:09:30 所發表的內容:
P.S.一定要提醒一下,這種以市值來評估分析的方式是邪魔歪道,請不要亂練,何況就我所了解,只適用景氣循環股(大型的、且股價不易被主力完全操控的)。

總是很想把自己的體驗全分享出來,可是,股市許多堪用的理論方法是有"但書"的,甚至專用的。就像我今晚寫的就是如此,甚至連最上頭的「平均盈餘法」提摩西.維克也一直交代只適用於景氣循環股。

事實上,即使我採用最簡單的市值作為分析依據,我還是要很努力做公司基本分析的功課,例如公司有沒有擴廠、裁員、產業競合狀況、經營階層變動、轉投資增減....等等,因為這些都會改變一家公司的基本價值及其盈餘(當然最後也會影響到股價及市值囉.....^^)

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  回覆時間 2006/08/06 00:46:43 發送悄悄話 傳悄悄話  回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉

ㄚ伯不用客氣,自己打過也能再溫習一次

我好像隱約能感覺到ㄚ伯成功的原因了
我可以嘗試將這個方法敘述出來嗎?
如果是這樣
那麼你的計算股價平均值的樣本數是怎麼抽取的呢
是每年固定時間取樣數次
或者是取每次的高點與低點的加權平均值呢

生存不易



頑童ㄚ伯
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  回覆時間 2006/08/06 13:26:52 回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉


以下引用由 股道照顏色 在 2006/08/06 00:46:43 所發表的內容:
我可以嘗試將這個方法敘述出來嗎?
如果是這樣
那麼你的計算股價平均值的樣本數是怎麼抽取的呢
是每年固定時間取樣數次
或者是取每次的高點與低點的加權平均值呢

呵~~ 股道兄會提問出這個問題,可見你已經了解我那見不得人的分析模型了。

1.我是取樣過去幾年高、低價為樣本,不過為了保守點,我會略去極端不合理的高價。還好,福懋與中鋼自我取樣的民國81年以後,未曾出現這種情形......或許是因為股本變大又非市場焦點股,股價比較能"自然"反映盈餘與價值。

2.取樣出來的價格還要乘上當年度的股本,這才是市值。台灣股市特愛配股,公司股本也就膨脹迅速,一定要加計進去才不會失真。

3.將取樣的高價市值平均,求得A值;再將取樣的低價市值平均求得B值;最後是將A、B相加除 2,就可到平均值C。(很笨吧,因為以前沒有EXCEL,即使那時有我也不會用^^)

C值(除以新年度股本)是我每年設合理投資價時最大的參考值,不過實際上我設的合理投資價會低於這個值,安全邊際嘛。(像今年福懋C值約16元,可是我設的合理投資價,也就是往下承接的起始價是14元)

4.一家公司曾出現過的最低市值,會成為設定金字塔買進區的重要參考;至於一家公司曾出現過的最高市值,一般我是視而不見,因為我認為那是群眾集體瘋狂的結果。^^

大概的分析模型就是這樣,是不是很幼稚的作法?可是十幾年了,竟然還沒出過大狀況。幾次小狀況也全都在"策略"的幫助下化解。策略就操作策略(金字塔分批買賣)+資金控管......

P.S.1再次強調------分析本來就無法100%,策略才是關鍵。在瞭解老頑童幼稚的分析模型後,看倌們是不是更能體會"老頑童為什麼重策略、輕分析"!

呵~~ 如果這方法能廣為應用而真的堪用,全世界的大小分析師都要回家吃自己了。.....不會啦,這種分析模型擺明只適用於某類型公司(成熟產業、景氣循環股),而且搞不好適用期不是"永久"。

P.S.1以上是簡要敘述,有空時再將資料完整出來。

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股道照顏色
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  回覆時間 2006/08/06 21:03:41 發送悄悄話 傳悄悄話  回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉


以下引用由 頑童ㄚ伯 在 2006/08/06 13:26:52 所發表的內容:
呵~~ 股道兄會提問出這個問題,可見你已經了解我那見不得人的分析模型了。
1.我是取樣過去幾年高、低價為樣本,不過為了保守點,我會略去極端不合理的高價。還好,福懋與中鋼自我取樣的民國81年以後,未曾出現這種情形......或許是因為股本變大又非市場焦點股,股價比較能"自然"反映盈餘與價值。
2.取樣出來的價格還要乘上當年度的股本,這才是市值。台灣股市特愛配股,公司股本也就膨脹 .....

ㄚ伯真的是客氣了
你已經跨過去許多市場上的操作者(包括我)在內的許多心理障礙了
重劍無鋒,大巧不工
這個方法,的確是需要花很多時間才能體會的
希望我不會花一輩子的時間才懂得
謝謝你不吝指導一個後進

生存不易



Xmasbear
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  回覆時間 2006/08/06 21:07:24 發送悄悄話 傳悄悄話  回覆並引用原文 引用回覆  檢舉回覆 檢舉

台灣股市特愛配股,公司股本也就膨脹迅速,一定要加計進去才不會失真。


--

阿伯,今年很少囉,都一直想找配股多的股票買,配股多的股票少了,其中敢買的更少了。唉,難怪台灣都沒大行情,遲緩的經濟環境,讓大夥都沒配股能力了! ><

股市贏家策略



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